因補貼遭受調查！ADNOC與科思創的千億收購案麵臨重大波折

7月28日，歐盟官網發布消息稱，阿聯酋阿布紮比國家石油公司（ADNOC）以147億(yi) 歐元（約1217億(yi) 元）收購德國化工企業(ye) 科思創（Covestro）的交易因外國補貼問題遭到歐盟新一輪深度調查。歐盟對外宣稱最終決(jue) 定截止日期定為(wei) 2025年12月2日。

調查焦點直指阿聯酋政府提供的無限擔保及ADNOC擬議的增資行為(wei) 。這一決(jue) 定距離歐盟5月6日無條件批準該交易僅(jin) 過去兩(liang) 個(ge) 月，凸顯了歐盟在《公平競爭(zheng) 規則》（FSR）框架下對外國補貼審查的審慎態度。

此次調查的觸發點在於(yu) FSR的特殊機製：當合並企業(ye) 在歐盟營業(ye) 額超過5億(yi) 歐元且三年內(nei) 累計獲得第三國財政捐助超5000萬(wan) 歐元時，必須接受歐盟委員會(hui) 的補貼審查。ADNOC與(yu) 科思創的交易顯然符合這一標準——科思創作為(wei) 德國DAX成分股企業(ye) ，2024年在歐盟的營業(ye) 額遠超門檻，而ADNOC作為(wei) 阿聯酋國有企業(ye) ，其資金鏈背後的政府支持被歐盟視為(wei) 潛在扭曲因素。

爭(zheng) 議核心：主權資本的戰略擴張與(yu) 歐盟市場規則的碰撞

歐盟的擔憂集中在兩(liang) 方麵：其一，阿聯酋政府提供的無限擔保可能使ADNOC以非市場化條件完成收購，例如在2023年至2024年間五次提高報價(jia) ，最終以每股62歐元（較初始報價(jia) 溢價(jia) 24%）達成協議；其二，交易完成後，ADNOC可能利用補貼優(you) 勢在高性能材料、可再生化學品等領域擠壓歐洲競爭(zheng) 對手。這種擔憂在科思創2025年Q1業(ye) 績下滑的背景下尤為(wei) 突出——其銷售額同比下降0.9%，淨利潤虧(kui) 損1.6億(yi) 歐元，顯示整合壓力已提前顯現。

值得注意的是，ADNOC的全球擴張戰略正以科思創為(wei) 支點加速推進。通過旗下投資公司XRG，ADNOC計劃將科思創納入其“全球五大化學品公司”版圖，並依托其聚碳酸酯技術（全球市占率超20%）和可持續材料研發能力（如氣候中性產(chan) 品），在電動汽車輕量化、碳捕獲等領域構建競爭(zheng) 優(you) 勢。這種戰略意圖與(yu) 歐盟推動本土化工產(chan) 業(ye) 綠色轉型的目標存在潛在衝(chong) 突。

監管博弈：FSR框架下的規則重構與(yu) 地緣經濟角力

FSR自2023年7月實施以來，已成為(wei) 歐盟重塑全球投資規則的重要工具。該規則不僅(jin) 將“外國補貼”定義(yi) 擴展至主權基金的資本注入，更賦予歐盟委員會(hui) 追溯審查權——即便交易已通過傳(chuan) 統反壟斷審查，仍可因補貼問題啟動二次調查。此次對ADNOC的調查，正是FSR在能源轉型領域的首次重大應用，標誌著歐盟對主權資本跨境並購的監管邏輯從(cong) “市場集中度”向“補貼扭曲”的範式轉換。

這種監管轉向具有鮮明的地緣經濟色彩。歐盟在2024年對中國電動汽車加征關(guan) 稅後，正通過FSR構建針對非歐盟資本的“防禦性壁壘”。例如，2024年7月對中國鐵路機車企業(ye) 的調查、2025年4月對環球音樂(le) 收購案的審查，均顯示其通過規則工具遏製外部競爭(zheng) 的意圖。ADNOC作為(wei) 中東(dong) 能源資本的代表，其收購科思創的交易自然成為(wei) 歐盟檢驗FSR威懾力的典型案例。

未來走向：三種可能性與(yu) 深層影響

根據FSR程序，歐盟委員會(hui) 需在2025年12月2日前作出最終決(jue) 定，可能的選項包括：接受ADNOC的整改承諾（如限製政府擔保規模）、禁止交易或無異議放行。若交易被禁止，ADNOC將麵臨(lin) 約12億(yi) 歐元的違約金，並可能影響其與(yu) 奧地利OMV等歐洲企業(ye) 的合作談判；若整改承諾被接受，科思創可能被迫剝離部分業(ye) 務或限製政府資金使用，這將削弱其作為(wei) ADNOC全球化工平台的戰略價(jia) 值。

無論結果如何，此次調查已對歐洲化工行業(ye) 產(chan) 生深遠影響。科思創作為(wei) 德國工業(ye) 4.0戰略的重要參與(yu) 者，其控製權變更可能改變歐洲在高性能材料領域的供應鏈格局。更重要的是，FSR的應用正在重塑跨國並購的遊戲規則——主權資本在歐洲的投資將麵臨(lin) 更嚴(yan) 苛的合規審查，而企業(ye) 估值邏輯也將從(cong) 單純的市場競爭(zheng) 轉向“補貼合規性”的綜合評估。

ADNOC收購科思創的爭(zheng) 議，本質上是能源轉型時代主權資本擴張與(yu) 歐盟市場規則重構的碰撞。對於(yu) ADNOC而言，此次交易是其從(cong) 石油巨頭向綜合能源集團轉型的關(guan) 鍵落子；對歐盟而言，則是平衡開放投資與(yu) 市場公平的監管試驗。隨著FSR的深入實施，類似的博弈將在氫能、碳捕獲等戰略領域持續上演，而如何在吸引外資與(yu) 保護本土產(chan) 業(ye) 間找到平衡點，將成為(wei) 歐盟未來十年的核心挑戰。